预测市场财富转移：散户为何成为“乐观税”的韭菜？

引言：预测市场中的非理性赌注

在传统赌场，老虎机的长期回报率约为93%。然而，在美国受监管的预测市场Kalshi上，大量交易者却热衷于押注那些历史回报率低至43%的“冷门”合约。为何人们甘愿接受远低于赌场的期望值？本文基于对Kalshi平台7210万笔交易、涉及182.6亿美元交易量的深度分析，揭示了市场微观结构中系统性的财富转移机制，以及散户交易者因行为偏差如何持续支付“乐观税”。

预测市场与Kalshi平台概述

预测市场允许参与者对现实世界事件的二元结果进行交易。合约以1美元（发生）或0美元（未发生）结算，其交易价格（1-99美分）被视为事件发生概率的映射。这是一个严格的零和博弈：一方的收益必然源于另一方的损失。

Kalshi作为美国首个受商品期货交易委员会（CFTC）监管的预测市场，在2024年获得政治合约交易许可后迎来爆发式增长。目前，体育类合约占据其72%的交易量，政治与加密货币分别占13%和5%。

研究方法与数据样本

本研究分析了Kalshi上已结算的768万个市场，共7210万笔交易记录。每笔数据包含价格、交易方向（YES/NO）、数量及时间戳。通过区分流动性提供者（挂单者/Maker）与消耗者（吃单者/Taker），并计算其成本基础与错价，我们得以量化不同群体的收益表现。

核心发现：系统性偏差与财富转移

“冷门偏好”偏差的实证

分析证实了显著的“冷门偏好”：交易价格为5美分（隐含概率5%）的合约，实际胜率仅为4.18%，错价达-16.36%。反之，95美分的合约实际胜率为95.83%，表现优于隐含概率。这种模式在价格两端（低于20美分与高于80美分）持续存在。

挂单者与吃单者的收益鸿沟

收益按市场角色分解后，呈现出惊人的不对称性：吃单者群体整体承受亏损，而挂单者群体则持续获利。例如，在1美分的合约上，吃单者胜率仅0.43%（错价-57%），而同合约的挂单者胜率达1.57%（错价+57%）。在80%的价格水平上，吃单者收益为负，挂单者收益为正。

YES/NO合约的定价不对称

研究发现了关键的行为偏差：吃单者对肯定性结果（YES）存在结构性偏好。在相同价格下，YES合约与NO合约的表现差异巨大。例如，在1美分价位，YES合约的预期收益为-41%，而NO合约则为+23%，差距高达64个百分点。这种“YES偏好”在低概率区间尤为明显，导致吃单者为乐观支付了巨额溢价。

市场类别间的效率差异

不同主题的市场效率差异显著，揭示了参与者构成与情绪投入的影响：

• 金融类：差距仅0.17个百分点，接近完全有效。问题专业枯燥（如“标普500是否收于6000点以上”），过滤了情绪化交易者。
• 体育与娱乐类：差距显著（2.23-7.32个百分点）。高参与度与情感依恋（如主队忠诚、名人八卦）驱动了非理性投注。
• 加密货币类：差距达2.69个百分点，反映出散户基于叙事而非概率的投机心态。

市场效率由两个因素决定：参与者的专业知识门槛与问题引发情感推理的程度。

市场演化：从草莽到专业化的转折

财富转移模式并非一成不变。平台早期（2021-2023年），吃单者反而能获得正收益，因为当时的挂单者多为业余人士。转折点发生在2024年末，平台交易量因政治合约激增，吸引了成熟的算法做市商入场。自此，专业流动性提供者开始系统性地从有偏的吃单流中提取价值，完成了财富转移方向的逆转。

讨论：利润源于结构而非预测

数据显示，挂单者的优势并非来自更精准的预测。无论他们买入YES或NO合约，其超额收益都高度接近（YES:+0.77%， NO:+1.25%）。这表明其利润核心机制是结构性套利——通过为具有“冷门偏好”和“YES偏好”的吃单流提供流动性，持续收取“乐观税”。做市商无需预判未来，只需成为乐观情绪的交易对手。

研究局限与结论

本研究受限于无法获取交易者唯一标识及历史买卖价差数据。然而，结论依然清晰：预测市场在聚合信息的同时，其微观结构也系统性地将财富从冲动、乐观的流动性消耗者（吃单者）向被动的流动性提供者（挂单者）转移。当话题涉及情感与希望时，市场便演变为一台精密的财富再分配机器。对于散户参与者而言，理解自身行为偏差及市场结构，是避免成为“韭菜”的第一步。