预测市场财富转移真相：谁在支付“乐观税”？

预测市场的隐秘财富转移：乐观者如何被“征税”

在赌场，老虎机通常能返还玩家约93%的投注额。然而，在美国受监管的预测市场Kalshi上，数据显示交易者却热衷于押注那些历史回报率低至每美元仅返还43美分的“冷门”合约。为何大量参与者甘愿接受远低于老虎机的期望值？这背后揭示了一种系统性的财富转移机制，我们称之为“乐观税”。

预测市场：理想与现实

预测市场允许参与者交易关于未来事件的二元合约，合约最终以1美元（事件发生）或0美元（事件未发生）结算。其价格（1-99美分）理论上直接对应事件发生的隐含概率。与股票不同，这是一个严格的零和博弈：一方的利润必然来自另一方的损失。

有效市场假说认为，价格应完美反映所有可用信息。但在现实中，通过对Kalshi平台超过7200万笔交易、涉及近183亿美元交易量的分析，我们发现市场的准确性并非完全依赖理性参与者，而更多依赖于一种“收割错误”的机制。

核心发现：系统性偏差与财富转移

我们的研究揭示了三个关键现象：

• 高风险赌注偏误： 交易者普遍为低概率结果支付过高价格。例如，定价5美分的合约实际胜率仅为4.18%，意味着投资者承受了显著的负期望值。
• 角色决定的盈亏： 市场财富持续从消耗流动性的“吃单者”向提供流动性的“挂单者”转移。吃单者在绝大多数价格水平上呈现负收益，而挂单者则获得正收益。
• “是/否”不对称性： 吃单者尤其偏好押注“肯定性结果”（YES），即便在低概率区间，这种偏好也导致他们支付了结构性溢价，进一步加剧了损失。

市场微观结构：谁在获利，如何获利？

市场参与者可分为两类：

• 挂单者： 通过提交限价单提供流动性，扮演做市商角色。
• 吃单者： 主动成交现有订单，消耗流动性，通常是零售交易者。

数据分析表明，挂单者的正回报并非主要源于预测能力。当他们分别买入YES或NO合约时，所获超额收益相差无几（+0.77% vs +1.25%）。这证明其利润来源是结构性优势——持续作为非理性乐观订单流的交易对手方，从而抽取“乐观税”。

情绪与效率：不同市场类别的巨大差异

“乐观税”的强度因市场类别而异，这直接反映了参与者的理性程度：

• 金融类（差距0.17个百分点）： 接近完全有效。问题客观（如“标普500是否收于6000点以上？”），吸引的是基于概率思考的成熟交易者。
• 体育类（差距2.23个百分点）： 作为交易量最大的类别，球迷因情感依恋（如支持主队）而押注，导致显著偏差。
• 娱乐/世界大事类（差距4.79-7.32个百分点）： 效率最低。参与者常将熟悉感误判为专业知识，情绪化押注盛行。

市场效率由两个因素决定：参与所需的技术门槛，以及问题本身引发情感叙事而非冷静分析的程度。

演变：从草莽时代到专业收割

这种财富转移格局并非一成不变。在Kalshi平台早期（2021-2023年），吃单者反而能获得正收益。转折点发生在2024年，尤其是平台获准上市政治合约并经历美国大选周期后，交易量激增。

海量流动性吸引了专业的算法做市商入场。他们凭借技术优势，系统性地捕捉价差并利用有偏的订单流，从而彻底扭转了盈亏格局，实现了财富从散户向专业流动性提供者的转移。

结论与启示

预测市场虽被寄予高效聚合信息的厚望，但我们的分析表明，其价格信号常被人类心理与市场结构所扭曲。市场分化成两个群体：一个是为自身信念和乐观情绪支付溢价的吃单者阶层；另一个是通过被动提供流动性来冷静收割这种溢价的挂单者阶层。

当话题枯燥、需要定量分析时，市场接近有效。而当话题允许希望和叙事介入时，市场便演变为一台将财富从“乐观者”向“精算者”转移的机器。对于参与者而言，理解这一微观结构是避免成为“纳税者”的第一步。