IBIT交易如何影响比特币？揭秘ETF市场传导机制

当加密货币市场经历剧烈波动时，人们总倾向于寻找一个简单的归因。近期，市场对2月初比特币价格的大幅下跌与快速反弹展开了深入探讨。Bitwise顾问Jeff Park指出，此次波动与比特币现货ETF，尤其是贝莱德旗下的iShares比特币信托（IBIT）在二级市场及期权市场的活动，存在比表面更紧密的关联。

数据显示，2月5日，IBIT的成交量和期权活动均创下历史纪录，且期权结构明显偏向看跌。一个反直觉的现象是：尽管价格出现两位数暴跌，但IBIT并未出现资金净流出，反而录得了份额的“净创建”，整个现货ETF组合也呈现净流入态势。

Jeff Park分析认为，这种“暴跌与净创建并存”的组合，挑战了“ETF投资者恐慌赎回导致抛售”的单一解释。它更符合传统金融体系中因去杠杆和风险削减引发的连锁反应。交易商、做市商及多资产组合可能在衍生品与对冲框架下被迫降低风险，抛压源于纸面资金体系的仓位调整与对冲链条挤压，最终通过IBIT的二级市场交易与期权对冲，将冲击传导至比特币现货价格。

争议核心：压力如何从IBIT传导至比特币？

关于“IBIT引发市场清算”的争论，本质在于压力传导的路径与机制。

一级市场与二级市场的根本区别

常见的误解是将ETF二级市场的巨额成交量直接等同于等量的比特币现货卖出。这忽略了ETF的双层市场结构：

• 一级市场：涉及ETF份额的“创建”与“赎回”，直接关联托管账户中比特币的增减。此环节主要由授权参与者（AP，可视为特殊做市商）操作。
• 二级市场：投资者之间买卖已发行的ETF份额，这只改变份额的所有权，并不直接影响托管中的比特币数量。市场常说的“每日资金净流入/流出”指的是一级市场份额总量的变化。

正如分析师Phyrex Ni所指出的，Parker所讨论的清算主要是“IBIT ETF的清算”，而非直接的“比特币清算”。二级市场的交易对象是IBIT这张“票据”，其价格锚定比特币，但交易本身在证券体系内完成。

赎回压力未必直接冲击现货市场

即使发生一级市场赎回，授权参与者（AP）处置比特币的方式也具备灵活性。他们可能动用库存，或在结算窗口内通过场外交易等方式完成交割，未必需要进入中心化交易平台的现货市场抛售。

数据显示，在波动剧烈的2月5日，全美比特币现货ETF净赎回的比特币总量不足6000枚，且这些比特币未必全部流入公开市场抛售。这相对于ETF持有的超过127万枚比特币总量而言，占比极小（约0.46%）。

关键传导机制：对冲行为架起桥梁

那么，IBIT二级市场的抛压如何最终影响比特币价格呢？核心桥梁在于专业机构的对冲行为。

市场观点（如@MrluanluanOP所述）揭示了以下路径：

1. 折价套利机会出现：当IBIT二级市场出现集中抛售导致价格低于其资产净值（NAV）时，便产生折价。
2. AP或套利者介入：他们买入折价的IBIT份额，以期通过后续赎回或市场回暖获利。
3. 风险管理与对冲：在持有折价份额后，为锁定利润并规避比特币价格波动风险，AP会立即进行对冲。对冲方式通常有两种：
   • 在现货市场卖出持有的比特币。
   • 在期货市场建立比特币空头头寸。
4. 压力传导完成：无论选择哪种对冲方式，都会直接（现货卖出）或间接（期货做空影响基差，再传导至现货）地对比特币价格形成下行压力。

完成对冲后，AP处于风险中性状态。他们可以选择将IBIT份额在一级市场赎回，这将在官方数据中体现为“净流出”；也可以等待二级市场情绪好转后直接卖出份额获利，同时平掉之前的对冲头寸。若选择后者，则一级市场数据可能不会显示显著变化，但比特币市场已然承受了对冲操作带来的冲击。

因此，即便IBIT一级市场没有大规模赎回，其二级市场的剧烈波动仍能通过授权参与者（AP）的风险对冲行为，将抛压有效传导至比特币现货及衍生品市场，形成一条隐蔽但关键的波动传导链。