Arthur Hayes深度解析：HYPE目标价150美元，为何Hyperliquid是顶级DEX？

在冰天雪地的徒步冥想中，思维往往能突破常规的束缚。当身心沉浸于攀登火山的重复节奏时，最深刻的投资洞察时常浮现。对我而言，这段远离喧嚣的时光，正是审视加密世界下一个巨大机会的绝佳窗口。

许多人好奇我的职业。我的团队——Maelstrom——本质上是一群“注意力套利者”。我们通过输出具有影响力的市场观点来创造价值，并主要通过对加密货币（尤其是比特币和精选山寨币）做多来实现盈利。我们坚信，市场长期终将认可并追随真正有远见的判断。

而当前，我们所有的注意力都聚焦于一个代币：Hyperliquid (HYPE)。

为何交易平台代币能在熊市中崛起？

历史数据揭示了一个规律：在加密货币市场横盘或下行阶段，表现最为坚韧的山寨币往往是交易平台代币。原因在于，无论市场涨跌，交易平台都能通过手续费产生持续的收入流。在去中心化交易所（DEX）交易量呈现长期增长趋势的背景下，这一优势尤为突出。

回顾2023年初，GMX代币因其在永续合约DEX领域的统治地位和将大部分收入分配给持有者的模式，价格一度飙升至90美元以上。这完美印证了优质交易平台代币的“抗跌”与“增长”双重属性。

Hyperliquid：DEX领域的收入之王

根据当前数据，Hyperliquid不仅是永续合约DEX的领头羊，更是整个加密生态中（稳定币项目除外）收入最高的协议。其最引人注目的机制在于：将97%的协议收入用于从公开市场回购并销毁HYPE代币。这种极高比例的价值回馈，在整个行业无人能及。

相比之下，持有USDT或USDC等稳定币无法获得协议增长的收益。因此，如果市场认可其价值累积模型，HYPE完全有能力实现独立于大盘的强势上涨。基于此，我对HYPE在2026年8月的目标价位设定为150美元，这较当前约30美元的价格有约5倍的上涨空间。

实现这一目标的核心在于：Hyperliquid需要将其30天年化收入恢复至14亿美元的历史高位水平。以下财务模型概述了关键假设：

核心估值公式：市盈率 (P/E)
P/E = (流通供应量 × 价格) ÷ (30天年化收入 × 回购比例)

我的模型预测，通过HIP-3及其他渠道的总收入，将从当前的8.43亿美元水平增长至8月的14亿美元。

增长引擎：从CEX夺取份额与无许可创新

Hyperliquid的增长故事并不依赖于全球加密衍生品总交易量的膨胀。事实上，只需从中心化交易所（CEX）吸引不到4%的永续合约交易量份额，就足以让其收入翻倍，达到目标。

HIP-3的无许可上币机制是关键的差异化优势。任何质押50万枚HYPE的用户都可以利用Hyperliquid的引擎创建交易市场。例如，TradeXYZ已成功上线了白银、黄金、纳斯达克100指数等永续合约，其日交易量迅速达到数百亿美元量级。这为全球交易者提供了一个不受传统金融时间与规则限制的全新价格发现场所。

上线仅四个月，HIP-3贡献的收入已占Hyperliquid总收入的近10%。这证明了无许可创新是驱动其甩开竞争对手的核心动力。

此外，即将推出的HIP-4预测市场将支持二元期权等产品，有望开辟全新的收入来源，这尚未被计入当前模型，可能成为额外的增长红利。

穿透迷雾：衡量DEX的真实价值

在刷量盛行的DEX领域，如何辨别真伪？一个关键指标是 ADV/OI比率（日均交易量/未平仓量）。未平仓量需要真实的保证金支撑，难以造假，因此ADV/OI比率越低，通常意味着交易量越真实、质量越高。

数据显示，在头部永续合约DEX中，Hyperliquid的这一比率最低，表明其交易量根基最为扎实。随着交易者逐渐认清其他平台流动性挖矿结束后的虚假繁荣，资金有望持续回流至Hyperliquid。

订单簿流动性是另一项硬指标。通过对比各大平台比特币永续合约的大额市价单滑点，可以发现Hyperliquid在执行大额交易时的成本往往最低。这意味着对于专业交易者而言，即使手续费略高，Hyperliquid提供的深层流动性也更具吸引力。

团队代币释放：从不确定性到明朗化

早期市场对HYPE的一个担忧是团队代币解锁带来的抛压不确定性。数据显示，在2025年11月和12月释放了较多代币后（可能用于税务或生活支出），2026年1月和2月的月度释放量已大幅降低至约1%的奖励代币。

基于近四个月的平均值，我假设未来每月释放量约为81.575万枚HYPE。团队这种主动管理释放节奏的行为，有助于维持代币价格的健康走势。

估值对比：HYPE是否被严重低估？

目前HYPE的市盈率约为12倍。我们将其与传统及加密金融领域的佼佼者对比：

• 芝加哥商品交易所（CME）：市盈率约40倍
• Robinhood：市盈率约35倍
• Coinbase：市盈率约26倍

相比之下，HYPE的12倍市盈率显得异常低廉。尽管作为去中心化协议存在智能合约风险，且上市交易渠道有限，但其作为行业收入领导者和创新者的地位，理应获得更高的估值溢价。

情景分析与风险考量

即使我们采取更保守的假设：

• 团队月度释放量增至991万枚（历史较高水平）
• 市盈率维持在12倍不变
• 收入成功恢复至14亿美元

HYPE的目标价仍能达到58美元，较现价有显著上涨空间。当然，核心前提是Hyperliquid的收入能够实现增长。如果投资者不相信其增长叙事，那么任何估值模型都将失去意义。

结论：为何HYPE成为核心持仓？

从技术面看，HYPE/BTC交易对已显现出强势突破的迹象，表明市场正在重新认识其价值。催化因素包括团队释放量锐减、竞争对手激励退潮以及市场对“真实流动性”的追求。

在宏观环境充满挑战的时期，我们寻找的是具备真实用户、可持续收入和强大价值回馈机制的优质资产。经过深度研究，Hyperliquid无疑是加密世界中最符合这些标准的项目之一。

正如传奇投资者斯坦利·德鲁肯米勒所言：“先投资，后调研。”基于此，HYPE已成为我们投资组合中最大的流动性山寨币持仓。我们计划持续调整仓位，并在当前价格区间内，稳步增持HYPE。