Circle 2026年Q1财报深度解析：稳定币巨头的战略转型与未来路径

本报告由 Tiger Research 提供深度洞察。Circle 最新发布的2026年第一季度财报揭示了一个关键转折点：尽管 USDC 储备金利息收入仍占据总营收的90%以上，但公司正通过一系列前瞻性布局，试图打破这一高度集中的收入结构。从推出自有 L1 网络 Ark 到抢占 AI 支付入口，Circle 的下一阶段发展路径已逐渐清晰。

核心摘要：从“利息搬运工”到“数字资产基建商”

以2026年Q1为分水岭，Circle 正加速一场深刻的范式转型。其战略蓝图不再局限于单一的稳定币发行，而是向数字资产行业的综合基础设施运营商迈进。这一前瞻性商业战略围绕三大核心支柱展开：

  • 最大化 USDC 利润率与流通量： 通过优化储备金利息在外部与自有平台上的积累机制，提升盈利能力。本季度，USDC 在 Circle 自有渠道（CPN）上的使用率显著上升，推动 RLDC 利润率创下41.4%的历史新高。同时，与 DEX 巨头 Hyperliquid 的合作，旨在进一步扩大 USDC 的发行规模与市场覆盖面。
  • 推出自有 L1 网络“Arc”： 这是摆脱对单一利息收入依赖的关键一步。目前，Circle 高达94%的营收源于 USDC 储备金利息。Arc 网络的商业目标是开辟平台手续费收入，一旦其成功扩展并产生持续性收入，将从根本上解决公司收入结构单一、易受利率波动影响的结构性问题。
  • 通过 Agent Stack 抢占 AI 支付入口： Circle 正致力于争夺未来 AI 智能体间自主微支付的标准话语权。其推出的 Agent Stack 工具集，旨在为即将到来的“智能体经济”提供底层支付基础设施。根据其战略规划，完全商业化的目标定于2028年实现，这与自身基础设施的完善及《GENIUS 法案》等监管框架的落地时间紧密相连。

综合来看，Circle 的短期重心是借助 Hyperliquid 等锚定平台，激进地扩大 USDC 发行规模；长期战略则是通过自有 L1、支付网络和 AI 支付工具的纵向整合，构建一个多元化的金融栈。其商业模式的核心逻辑在于，USDC 流通量的增长与基础设施的多元化建设已形成相互驱动的正向循环，推动公司从单纯的“利息收入业务”向“流量与交易手续费驱动”的平台业务演进。

2026年Q1业绩复盘：利润率修复背后的增长逻辑与隐忧

盈利质量提升：自有平台占比改善是关键

Circle 2026年Q1的财务数据显示了一边繁荣、一边调整的复杂局面。总营收达到6.94亿美元，同比增长20%。调整后 EBITDA 为1.51亿美元，同比增长24%，调整后 EBITDA 利润率攀升至53%，盈利能力显著提升。然而，深入剖析后会发现，公司营收的94%仍高度依赖储备金利息收入。

值得注意的是，储备金收益率环比下滑31个基点（从3.81%降至3.50%），对营收形成了直接压力。尽管如此，RLDC 利润率却连续第三个季度上升，创下41.4%的历史新高。这清晰地表明，在利率环境承压的情况下，Circle 通过优化收入结构成功改善了核心盈利质量。

利润率提升的核心驱动力，是 USDC 在 Circle 自有平台（CPN）上的使用占比在持续上升。本季度，这一比例从6%跃升至17.2%，而外部平台占比则收窄至55%。

这一变化直接反映了 Circle 自有支付网络 CPN 的机构客户入驻成果。单季度成员金融机构数量增至136家（环比增长36%），年化总支付量（TPV）扩张至约83亿美元（环比增长17%）。

CPN 支付产品线的分阶段推出为这一趋势提供了有力支撑。

  • 法币支付（2025年Q2上线）：覆盖50个以上国家的跨境支付，支持本地货币收付款。
  • 稳定币支付（2025年Q3上线）：以合规稳定币（USDC、EURC）在180个以上国家直接进行支付与结算。
  • 托管支付（2026年Q2，已于4月上线）：Circle 提供集成了牌照、托管、合规及 USDC 流动性的一站式 API，合作伙伴仅需处理法币，无需承担数字资产托管、运营及合规的压力。

这种改善对长期盈利质量至关重要，因为不同存放位置的收入归属权截然不同。存放在 Coinbase 等外部平台的余额，Circle 需要与平台分享储备金利息；而存放在 Circle Mint、CPN 等自有平台的余额，其利息则完整归属于 Circle。简而言之，自有平台占比越高，合作伙伴分成的成本就越低，RLDC 利润率就越高，最终在同等营收规模下，Circle 的实际盈利能力也越强。

当然，我们必须认识到，CPN 自身的手续费收入目前尚未放量。正如首席财务官 Jeremy Fox-Geen 在上一季度财报电话会议中所言，公司现阶段的优先任务是扩大网络规模，而非急于变现。因此，CPN 目前更多是作为将资金引入 Circle 自有平台的通道，而非直接的手续费渠道。作为一种防御外部分发成本的过渡性策略，Q1的业绩已初步验证了这一路径的有效性。

净利润下滑：增长背后的隐性成本

然而，与营收增长和利润率改善形成鲜明对比的是净利润的走势。Q1净利润约为5500万美元，同比下滑15%。其主要原因在于 IPO 后股权激励费用的摊销，以及 Arc 主网上线前基础设施和研发支出的大幅攀升。虽然剔除一次性项目和非现金项目后，调整后的数据依然稳健，但净利润下滑的趋势仍值得投资者持续关注。

Circle 的战略纵深：迈向全面的纵向整合

强化核心 USDC：与 Hyperliquid 的“分利换规模”策略

2026年Q1，储备金利息收入达到6.53亿美元，占总营收的94%。这表明 Circle 的核心业务高度集中于这一领域，其营收增长的前提是 USDC 发行规模的持续扩大。目前，USDC 的流通量约为770亿美元。

Circle 结构性增长的核心命题，在于能否将 USDC 的流通量上限推至更高。回顾 USDT 的发展历史，其高速扩张很大程度上得益于在 Binance 交易对上的优先占位。Circle 正试图将这套“抢占”打法复制到 DEX 平台 Hyperliquid。近期 Coinbase 收购 Hyperliquid 原生稳定币 USDH 是一个典型案例——Hyperliquid 并未将 USDH 部署为原生交易对，而是将其出售，并将 USDC 注册为官方基础交易对。

Hyperliquid 的存款增长直接带动了 USDC 的发行。Hyperliquid 的 TVL 已从2025年Q1的20亿美元增长至2026年Q1的40亿美元，峰值更达到60亿美元。由于 Hyperliquid 以 USDC 作为基础存款资产，其平台的增长直接转化为新增的 USDC 发行需求。

市场资讯部点评：Circle与Hyperliquid的合作，是典型的“分利换规模”策略。虽然将90%的储备金利息让渡给平台会压缩短期利润率，但Circle得到的回报是不可替代的规模增长——如同接入一个拥有约110亿美元日交易流水、占据17% DEX 衍生品市场份额的超级渠道。这笔交易的商业逻辑非常清晰：对于将流通量扩张置于短期利润率之上的Circle而言，Hyperliquid是一个必须不惜代价拿下的战略据点。若其衍生品产品线进一步落地，这种正向循环结构将更加稳固。

L1 网络 Arc：通过基础设施收入摆脱利率依赖

如前所述，Circle 的营收高度集中于准备金利息，这使得其商业模型在降息周期中显得结构脆弱。Arc 虽尚处测试网阶段且未产生可见收入，但凭借近期约2.22亿美元的机构融资，它已经被确立为从根本上切断利率依赖的核心基础设施。

Arc 的主要目标市场是全球跨境支付。根据世界银行报告，全球平均汇款成本高达6.36%，而银行汇款的成本更是高达14.99%。这种高成本结构的根源在于 SWIFT 的多级中介、不透明的外汇点差以及周末结算延迟。传统金融轨道的这些低效问题，为 Circle 提供了绝佳的商业机会。

针对这些痛点，Circle 计划在 Arc 上构建平台业务收入，以降低对利率的依赖。其基础设施手续费收入主要由两大支柱构成：

  • Circle Payments Network（CPN）：通过将全球机构和企业接入 Arc 进行跨境支付与结算，Circle 可以从流量中收取处理手续费。Q1的机构入驻数据，正是为 Arc 主网正式上线后的交易收入奠定基础。
  • 链上外汇引擎（StableFX）：该引擎支持链上稳定币兑换，旨在替代传统外汇的高中介点差。在交易执行时，智能合约会从每笔交易货币中收取预设的手续费。

StableFX 采用的是 RFQ（请求报价）模式，完全不同于 SWIFT 的固定成本结构。做市商实时竞价，给出最优批发点差，使得大额转账可以7×24小时结算，且无 SWIFT 固定费用，无滑点。Arc 上的 CPN 流量和 StableFX 交易量越大，Circle 的直接基础设施和手续费收入就越多，一个非利息收入结构的闭环由此形成。

这一转型已通过测试网和参与企业得到初步验证。据 Arcscan 数据，公开测试网自开放以来已累计记录约4.3亿笔交易，最近24小时内约有326万笔。全球超过100家机构参与了测试，其中包括贝莱德、汇丰、Visa 及 AWS 等巨头。除传统金融机构外，区块链预测市场 Polymarket 也已加入生态。这不仅仅是产品和平台的试点，Arc 正在吸引真实的企业，并驱动真实的交易流量。如果 Arc 能按预期运行，Circle 的收入结构将从单一的 USDC 储备金利息，成功拓展至基础设施运营收入。Arc 是解开利率束缚的第一步，根据路线图，其主网定于今年夏天上线，有意义的收入预计将在主网上线后逐步显现。

Agent Stack：为自主 AI 经济绘制的支付蓝图

一个由 AI 智能体代替人类做出决策并自主完成交易的“智能体经济”正在迫近。谷歌、OpenAI 等全球科技巨头已开始积极部署此类自主系统。

然而，其商业化的最大瓶颈在于支付基础设施。AI 智能体调用 API 产生的手续费通常以微分位（亚分割）定价，传统支付系统根本无法处理。将这些微支付路由至信用卡网络，会导致手续费高于本金，使每笔交易都出现亏损。智能体支付在结构上无法适配现有的卡轨。

Circle 精准地瞄准了这一空白，推出了以 USDC 为结算资产的“Circle Agent Stack”，并提供了一套构建配套环境的工具集：

  • Agent Wallets：AI 在人类设定的规则范围内（如支出限额）自主持有并发送 USDC 的数字钱包。
  • Agent Marketplace：一个可供 AI 采购 API 服务并按调用次数结算的商店。
  • Agent Nanopayments：支持最低约0.000001美元的即时 USDC 微支付结算，且零 Gas 费用。
  • Circle CLI：用于创建钱包和连接智能体的命令行工具。
  • Circle Skills：让 AI 智能体直接调用 Circle 金融产品模块的功能组件。

目前，这部分收入同样尚未进入可见阶段。其市场采用与收入确认的路径，预计将按以下分阶段路线图推进：

  • 2026年（基础设施阶段）：聚焦于构建稳定处理大规模纳米支付的技术基础。Arc 主网将在今夏激活，并锚定 Circle CLI 和金融模块的合作伙伴整合。
  • 2027年（监管锚定阶段）：预计《GENIUS 法案》将正式生效，为企业入场完成制度保障。稳定币的证券豁免和100%安全资产背书在法律层面得到确立，即使是保守型企业的法务团队，也会因风险可控而开始在内部尝试 USDC 支付系统。
  • 2028年（商业化与变现阶段）：技术基础与监管合法性将全面对齐，智能体经济进入完全商业化阶段。届时，企业将敢于赋予 AI 智能体真实的支出授权，大规模交易将随之出现，Agent Stack 的贡献将正式反映在 Circle 的财报收入中。

因此，在2028年流量驱动的收入全面落地之前，Agent Stack 更多将以“预期溢价”的形式体现在股价中——这是资本市场对未来市场卡位价值的定价，而非当期收入的直接兑现。

市场资讯部点评：
Circle 2026年Q1的财报，与其说是一份成绩单，不如说是一张清晰的战略路线图。公司正通过“守正出奇”的策略，试图完成稳定币行业最艰难的一跃：从单一利息收入的“坐商”转变为多元化平台收入的“行商”。与 Hyperliquid 的“分利换规模”是巩固基本盘的务实之举；推出 Arc 网络是打造未来生态护城河的长远布局；而布局 Agent Stack 则是抢占下一个十年 AI 支付赛道的先手棋。三者共同构成了一个从短期流量到中期平台再到长期生态的完整商业闭环。然而，挑战也同样显著：净利润的下滑、对监管窗口（《GENIUS 法案》）的严重依赖以及 Arc 网络商业化进程的确定性，都是悬在头顶的利剑。Circle 能否成功穿越这个由利率依赖到平台驱动的转型阵痛期，2028年将是关键的检验节点。这不仅是 Circle 一家公司的战役，更将定义整个数字资产行业基础设施的未来形态。