加密市场寒冬将尽？流动性拐点或成反弹关键信号

本文观点源自 Real Vision 与 GMI 首席执行官 Raoul Pal 的深度市场分析，旨在为投资者提供宏观视角下的行业洞察。

近期，加密市场持续低迷，悲观情绪蔓延。Real Vision CEO Raoul Pal 发布最新分析，通过对比数据与宏观流动性指标，指出当前困境的核心驱动力，并预判市场转折点即将来临。以下为关键解读。

市场普遍陷入“加密终结论”叙事陷阱

随着主流加密货币价格不断下探，一种“加密市场已经崩溃、本轮周期彻底结束”的观点正在盛行。许多人将下跌归咎于监管压力、特定机构或个体，这种叙事在每日下跌的图表中显得极具说服力。

然而，一位对冲基金客户的提问带来了启发：是否应抄底SaaS（软件即服务）股票？当前有观点认为AI编码工具已扼杀该行业。在深入研究后，一个惊人的发现浮出水面：SaaS指数与比特币的价格走势几乎完全同步。

瑞银SaaS指数与比特币走势对比图

这表明，存在一个被大众忽略的共性因素在同时影响这两类资产。

核心症结：被抑制的全球流动性

这个关键因素正是全球流动性，尤其是美国金融体系的流动性供给。由于此前两次政府停摆及逆回购机制等底层问题，美国流动性在2024年才得以完全修复。随后，财政部一般账户（TGA）在7、8月的重建未能得到货币政策的有效对冲，直接导致了市场流动性的收缩。

这种流动性紧张正是美国供应管理协会（ISM）制造业指数持续疲软的主要原因之一。

虽然全球总流动性指标长期与比特币和纳斯达克指数高度相关，但在当前阶段，作为全球流动性主要源头的美国，其本土流动性状况显得更为关键。

数据显示，GMI全球总流动性指数已领先于美国流动性指数，并显现出回升迹象，这预示着ISM指数也可能随之改善。

比特币与SaaS股票作为市场上久期最长的风险资产，对流动性变化极为敏感。流动性的暂时撤离导致了它们的同步下跌。同时，黄金价格的强势上涨吸收了市场中本可用于支撑风险资产的边际资金，进一步加剧了加密市场与科技股的抛压。

转折点将至：流动性障碍即将扫清

当前，美国政府再次面临停摆风险。财政部采取的预防性措施（不动用TGA资金反而增持资产）导致了流动性的进一步流失，这正是市场剧烈波动的根源。

然而，积极信号已经出现。此次政府停摆问题有望在本周内得到解决，这将是清除最后一个重大流动性障碍的关键一步。

注：美国众议院议长约翰逊近期表示，已获得足够支持以在周二前结束部分政府机构的停摆状态。

一旦障碍扫除，一系列流动性注入措施将接踵而至，包括：

• 银行补充杠杆率（eSLR）要求的放宽；
• TGA账户资金的部分回流；
• 潜在的财政刺激措施；
• 美联储的降息周期。

这些措施均与中期选举后的政策导向密切相关。

注：eSLR放宽旨在减轻大型银行的资本压力，从而释放信贷能力。

在完整的市场周期中，时间的价值往往高于对短期价格的纠结。价格可能经历剧烈波动，但随着周期演进和宏观条件改善，市场终将回归正轨。保持耐心，等待事件自然推进，远比过度关注每日盈亏更有助于投资心态的稳定。

澄清误区：美联储的货币政策方向

市场关于美联储主席人选及其政策的解读存在误区。有观点将潜在人选Kevin Warsh归类为“鹰派”，这很大程度上是基于其18年前的政策立场。

Warsh当年的主要任务是执行前主席格林斯潘的策略。结合当前政治经济背景（特朗普与贝森特的政策倾向），其核心目标很可能是维持经济热度，并依靠人工智能带来的生产率提升来抑制核心通胀，类似1995-2000年的情景。

注：格林斯潘时代的货币政策以灵活著称，核心是控制通胀并促进就业，在危机时倾向于提供流动性。

因此，Warsh若上任，其政策路径很可能是开启降息，同时不会过度干预行政当局通过银行体系管理流动性的行动。美联储内部也可能推动全面下调eSLR以加速这一进程。

这一判断并非孤例。著名投资者Stanley Druckenmiller的分析也指向Warsh可能与贝森特在货币政策上达成一致。

在市场一片黯淡时保持乐观确实困难。历史经验表明，当比特币出现深度回调时，山寨币的跌幅可能更大，但高质量项目的反弹力度也往往更强。

反思与前瞻：流动性驱动逻辑的再认识

本次分析的一个关键修正在于，此前低估了美国本土流动性在当前阶段的决定性作用。通常，全球总流动性在整个周期中占据主导，但特殊阶段需要特殊分析。

一系列难以精确预测的事件形成了组合拳效应：逆回购工具耗尽流动性 → TGA重建 → 政府停摆 → 黄金上涨吸收资金 → 再次停摆风险。这些因素叠加，放大了对风险资产的冲击。

所幸，这一系列挑战即将步入尾声。尽管无法保证预测的每一个细节都准确无误，但对2026年的前景依然可以保持战略乐观，其基础在于对“特朗普-贝森特-Warsh”潜在政策组合的理解。他们的公开言论已反复传递出明确信号：投资者需要的是耐心倾听与等待。

重申核心原则：在全周期投资框架下，时间维度比追逐短期价格波动更为重要。

并非所有投资者都适合长周期、高波动的投资风格。每个人应找到适合自己的策略。对于专注宏观周期的投资者而言，验证其长期战绩的关键在于跨越周期的回报，而非把握每一个波段。历史证明，在经历了类似2009年的挫折后，往往孕育着巨大的机会。现在或许不是放弃的时候，流动性拐点正在路上。