坚守一级市场的VC，手里还有多少钱？

加密货币一级市场揭秘：VC 资金充裕，却为何出手谨慎？

在加密货币市场，最了解一级市场冷暖的，莫过于仍在场上活跃的风险投资机构（VC）。近期，多位来自 Pantera Capital、Crucible Capital、Blockworks 及 Varys Capital 的投资人在社交媒体上展开了一场关于一级市场现状的深度对话。尽管各方观点存在分歧，但透过这场辩论，我们得以更清晰地洞察当前市场的真实格局。

悖论：资金充沛，投资机会稀缺

4 月 20 日，Crucible Capital 的合伙人 Meltem Demirors 在 X 平台上发表短文，剖析了当下加密货币行业融资笔数骤减的原因。

Demirors 指出，相比于其他高增长行业，加密货币领域的早期创始人和项目“供给面”明显偏小。过去四年，这一差距持续扩大，这也是其基金将部分重心转向加密市场之外的原因之一。

她强调，加密货币风投业务已发展十年，但真正被验证能产生“VC 级回报”的方向屈指可数——主要集中在 稳定币/支付、交易所和金融产品。如今，行业中的“爆款”减少，项目周期延长，对行业认知、抗压能力和长期主义的要求显著提高。因此，从种子轮到 A 轮的融资门槛正在持续攀升。

虽然行业内仍存在少数“时代级别”的创始人，但一个核心矛盾愈发突出：创始人讲述的故事与 VC 能够合理投资的标的之间，存在着明显的鸿沟。

观点交锋：资金到底流向何方？

Blockworks 联合创始人 Mippo 对此表示赞同，并总结道：当前一级市场的核心瓶颈是优质项目和创始人的稀缺，而非 VC 资金不足。然而，早期轮次的 VC 资金已显过剩，而聚焦后期增长的资本却严重短缺。

这一观点立即引发了 Pantera Capital 投资人 Mason Nystrom 与 Varys Capital 主管 Tom Dunleavy 的激烈辩论。

Dunleavy 持相反意见：

“我认为中后期加密货币 VC 的资金非常充裕，主要来自 Paradigm、Multicoin、Pantera、Dragonfly 等近期及正在募资的基金。反而是种子轮及更早期的资金明显不足。只要你没有完全转向 AI，其实有很多有意思的项目可以投资。”

Nystrom 则针锋相对地反驳。他通过数据计算指出：一家专注于 A 轮或 B 轮融资的基金，至少需要 3 亿至 8 亿美元的资产管理规模 才能覆盖 20-25 个项目的投资需求，且还需预留 10%-50% 的现金。当前行业中有 至少 50 家资产管理规模低于 1 亿美元的基金，但超过 4 亿美元的基金仅约 15 家。因此，真正能参与 B 轮及往后轮次的大玩家寥寥无几。

Dunleavy 随即引用 Galaxy 的 Q1 一级市场融资报告反击：数据显示，2025 年 Q1 全行业融资笔数同比下降 49%，但单笔融资金额却上涨 76%。其中，50% 以上的资金流向了后期轮次（历史新高），而 2026 年这一比例已超过 80%。

他进一步预估：

A 轮及后期阶段的可用资金约为 60 亿至 70 亿美元，集中在 5 至 6 家大型机构手中；种子轮及更早期阶段的可用资金约为 10 亿至 20 亿美元，分散在数十支小型基金中。

Nystrom 再次回应，强调 Dunleavy 数据中的后期投资大多来自金融科技领域的“毕业”项目，已进入传统 VC 视野，不应简单归入加密行业。他总结道：

“如果你无法说服那 6 家大型基金中的任何一家，基本就没有后期融资机会；但在早期阶段，只要几十家基金中有一家愿意投资，项目就能生存。两者的‘可获得性’完全不对等。”

核心洞察：钱在哪，比有没有钱更重要

这场辩论最终未分胜负，却揭示了一个关键现实：一级市场的核心问题并非“有没有钱”，而是“钱在哪里，以及如何拿到”。

从宏观数据看，行业资金依然充沛，甚至在后期轮次出现高度集中。但从实际体感出发，无论是 VC 还是创业者，都正面临一个“结构性收紧”的市场——早期资金看似分散但竞争激烈，中后期资金看似充足却门槛极高。

这意味着，一级市场的游戏规则正在发生深刻变革。过去依靠叙事、流量和短周期兑现完成融资闭环的时代已渐行渐远。取而代之的，是一个更加依赖 真实业务进展、长期能力以及确定性增长路径 的融资环境。

对于 VC 而言，这是一场“更少出手、更重判断”的周期；而对于创业者来说，则是一场必须跨越更长周期、更高门槛的生存考验。

【市场资讯部点评】

本文通过对一线 VC 投资人的观点交锋进行梳理，精准揭示了当前加密货币一级市场的结构性矛盾：资金分布不均与优质项目稀缺并存。文中提出的“钱在哪，比有没有钱更重要”这一核心洞察，深刻反映了市场从“流量驱动”向“价值驱动”的转型趋势。建议读者关注这一趋势对自身融资策略的启示，尤其是在早期阶段，应更注重业务实质与长期增长路径的构建。