摘要
固定利率借贷在加密领域未能普及，其根本原因在于协议基于传统信贷市场的假设进行设计，并将其部署在一个以流动性为优先的生态系统中。用户预期行为与实际资本行为之间的错配，导致固定利率产品始终处于小众地位。
传统金融与DeFi的核心差异
传统金融体系围绕时间构建，拥有成熟的信贷市场和机构来管理期限错配。而DeFi构建的体系本质上是按需的货币市场。大多数流动性提供者的核心诉求是利用闲置资金赚取收益，同时保持资金的即时流动性和可组合性。这种对流动性的偏好，决定了市场会围绕“类现金”产品而非“类信贷”产品发展。
DeFi借贷的真实含义
关键区别不在于利率类型，而在于提现承诺。
- 浮动利率市场（如Aave）：贷方获得一种流动性代币，可随时提取、轮动资金或用作抵押品。这种灵活性本身就是产品价值的一部分，贷方为此接受略低的收益率。
- 固定利率市场：贷方为获取期限溢价，必须放弃资金灵活性，接受锁定期。然而，大多数固定利率产品提供的溢价，不足以补偿贷方丧失的“选择权”价值。
流动抵押品与浮动利率的必然性
当前大规模的加密货币借贷，大多是以高流动性资产（如ETH、稳定币）为抵押的保证金或回购式借贷。这类交易的风险按市值实时计价，双方都预期利率可随时调整，因此自然采用浮动利率结算。
此外，为确保提款顺畅，浮动利率协议（如Aave）必须将资金池利用率控制在安全水平以下，这导致贷方实际收到的收益率低于借款人支付的利率。固定利率产品实际上是在与一个人为压低收益率但提供极高流动性的基准产品竞争。
借款人的真实需求
大多数链上借款并非用于长期融资，而是服务于杠杆、基差交易、抵押品循环等短期策略。这类借款人本身并不打算长期持有债务，他们需要的是在有利时展期、在不利时快速平仓的能力，因此不愿为固定的期限支付高额溢价。
固定利率市场的结构性困境
- 单边市场问题：贷方需要溢价才愿意锁定资金，而主流借款人却不愿支付这笔费用。
- 流动性碎片化：每个到期日都是一个独立的工具，导致流动性分散。缺乏深度二级市场，使得“提前退出”往往意味着需要承受大幅折价。
- 资本行为错配：DeFi生态中的资本大多被训练成追求流动性的提供者，而非愿意持有至到期的债券买家。
案例对比：Aave与Term Finance
- Aave（浮动利率）：USDC贷方获得约3%的年化收益，同时享有即时流动性和可组合性。
- Term Finance（固定利率）：4周期的USDC固定利率拍卖可能提供约5%的收益，但资金被锁定，退出流动性有限。
尽管后者名义收益率更高，但许多贷方仍选择前者，因为总回报包含流动性选择权的价值。这解释了为何资金持续流向浮动利率市场。
结论与展望
固定利率产品可以存在并服务于特定需求，但只要DeFi贷方群体仍以追求流动性的资本为主，它就很难成为默认选择。
要使固定利率发挥更大作用，需将其明确视为信贷产品而非储蓄替代品，并接受以下一点：
- 明确为“提前退出”定价，而非承诺即时流动性。
- 建立能够消化期限错配的中间层或深度二级市场。
更现实的路径可能是混合模式：浮动利率作为基础层，固定利率作为供明确需求者“选择加入”的可选工具。
